由于國(guó)際貨幣基金組織(IMF)下調(diào)全球經(jīng)濟(jì)增速預(yù)期,加上原油供應(yīng)充裕,國(guó)際油價(jià)20日再次大幅下跌。分析認(rèn)為,由于國(guó)際油價(jià)跌勢(shì)兇猛,國(guó)內(nèi)油價(jià)在下周一有望再次迎來(lái)下調(diào),創(chuàng)下史上首次 十三連跌 。

　　油價(jià)或迎十三連跌

　　按照國(guó)內(nèi)成品油定價(jià)機(jī)制 十個(gè)工作日一調(diào) 原則,國(guó)內(nèi)油價(jià)在1月26日24時(shí)將再次迎來(lái)調(diào)價(jià)窗口。據(jù)中新網(wǎng)能源頻道了解,在本輪計(jì)價(jià)期內(nèi),國(guó)際油價(jià)仍未能止住跌勢(shì)。截至1月20日,WTI原油收跌2.30美元,已跌至46.39美元/桶。Brent原油收跌0.85美元,已跌至47.99美元/桶。

　　據(jù)此,北京石油交易所預(yù)測(cè)國(guó)內(nèi)油價(jià)對(duì)應(yīng)下調(diào)幅度約400元/噸,而另外兩家分析機(jī)構(gòu)中宇資訊和卓創(chuàng)資訊也預(yù)測(cè)調(diào)價(jià)幅度在400元/噸上下。

　　瑞銀：油價(jià)下跌有益中國(guó)經(jīng)濟(jì)

　　2015年伊始國(guó)際油價(jià)延續(xù)跌勢(shì)，美國(guó)原油和布蘭特原油已雙雙跌破每桶50美元。國(guó)際投行--瑞銀周三發(fā)布報(bào)告認(rèn)為，中國(guó)經(jīng)濟(jì)將受益于油價(jià)下跌，但對(duì)2015年實(shí)際GDP的提振作用有限，維持今年GDP增長(zhǎng)6.8%的基準(zhǔn)預(yù)測(cè)不變。

　　瑞銀并稱，據(jù)估算，國(guó)際油價(jià)每下降10美元/桶將降低中國(guó)原油進(jìn)口成本230億美元，從而給外貿(mào)和經(jīng)常賬戶順差帶來(lái)同樣幅度的改善。但油價(jià)下跌會(huì)加劇相關(guān)國(guó)家資本外流，從而加大資本流動(dòng)的波動(dòng)性。維持2015年底人民幣兌美元匯率6.35的預(yù)測(cè)不變，但人民幣相對(duì)主要貿(mào)易伙伴一籃子貨幣的有效匯率可能進(jìn)一步升值。

　　報(bào)告還認(rèn)為，油價(jià)下跌對(duì)財(cái)政的凈影響非常小，而為了避免杠桿快速攀升、防范金融風(fēng)險(xiǎn)，預(yù)計(jì)決策層雖然可能會(huì)通過(guò)降準(zhǔn)等措施提供流動(dòng)性支持，但會(huì)保持 松緊適度 、不會(huì)加快2015年信貸增速；總之，放松貨幣政策主要是為了避免信貸條件被動(dòng)緊縮，而不是進(jìn)一步推高經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

　　以下為瑞銀報(bào)告要點(diǎn)摘錄：

　　油價(jià)下跌的原因和傳導(dǎo)機(jī)制

　　全球需求乏力固然是本輪油價(jià)下跌的原因之一，但市場(chǎng)普遍認(rèn)為供給面的因素才是近期油價(jià)大跌的主要推手。作為全球第二大石油進(jìn)口國(guó)，中國(guó)顯然將從供給因素主導(dǎo)的油價(jià)下跌中獲益。相關(guān)研究通常顯示油價(jià)下跌可以降低生產(chǎn)成本、促進(jìn)投資，并可以提高消費(fèi)者實(shí)際收入、提振消費(fèi)。能源價(jià)格下降還會(huì)改善政府財(cái)政狀況，低通脹環(huán)境也為貨幣政策放松創(chuàng)造了空間。

　　考慮到油價(jià)下跌可以促進(jìn)全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，中國(guó)還將間接受益于出口需求好轉(zhuǎn)。但中國(guó)同時(shí)也是最大的產(chǎn)油國(guó)之一，因此油價(jià)下滑也會(huì)影響相關(guān)行業(yè)的利潤(rùn)和投資、部分拖累政府收入。

　　石油消費(fèi)密集度和阻礙油價(jià)傳導(dǎo)的因素

　　盡管中國(guó)是世界第二大石油消費(fèi)和進(jìn)口國(guó)，但我國(guó)的石油消費(fèi)密集度相當(dāng)?shù)汀?013年石油在我國(guó)能源消費(fèi)中僅占18%，相比之下煤炭占三分之二，剩余部分則來(lái)自于水電、天然氣及核電等其他能源。這會(huì)限制油價(jià)下降對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響。

　　居民部門成品油消費(fèi)在石油總消費(fèi)中的占比并不大，但卻是油價(jià)下跌的重要傳導(dǎo)渠道之一，因?yàn)榈陀蛢r(jià)通過(guò)影響消費(fèi)者實(shí)際收入將傳導(dǎo)到其他部門。

　　在估算油價(jià)下跌的影響時(shí)，還必須考慮政府在能源和宏觀政策上的應(yīng)對(duì)措施。如我們此前所述，我們預(yù)計(jì)決策層將在能源價(jià)格下降期間加快推進(jìn)能源價(jià)格改革，這會(huì)抑制油價(jià)下跌的傳導(dǎo)。此外，部分能源、公用事業(yè)、交通運(yùn)輸和其他服務(wù)業(yè)價(jià)格仍受政府管制。更重要的是，在控制高杠桿風(fēng)險(xiǎn)的導(dǎo)向下，我們預(yù)計(jì)決策層仍會(huì)引導(dǎo)全年信貸增速小幅放緩。

　　對(duì)通脹的影響

　　我們估算油價(jià)每下跌10%會(huì)拉低CPI 0.3-0.4個(gè)百分點(diǎn)。綜合考慮交通運(yùn)輸(包括公共交通)和居住類中的燃料，我們估算成品油在CPI中的權(quán)重約為4-5%。此外，油價(jià)下跌還可能通過(guò)拉低其他消費(fèi)品價(jià)格和通脹預(yù)期來(lái)間接影響CPI。不過(guò)，一些能源、公用事業(yè)、交通運(yùn)輸和其他服務(wù)業(yè)價(jià)格仍受政府管制，且我們預(yù)計(jì)決策層可能會(huì)借此機(jī)會(huì)削減或取消這些隱性補(bǔ)貼，這將抑制油價(jià)下跌對(duì)通脹的傳導(dǎo)。

　　事實(shí)上，國(guó)內(nèi)油價(jià)跌幅一直遠(yuǎn)低于國(guó)際市場(chǎng)。2014年11月份以來(lái)，財(cái)政部已三次上調(diào)成品油消費(fèi)稅，累計(jì)抵消了同期國(guó)際油價(jià)一半以上的跌幅。因此國(guó)內(nèi)汽柴油價(jià)格下跌幅度遠(yuǎn)低于國(guó)際油價(jià)。這意味著若當(dāng)前國(guó)內(nèi)汽柴油價(jià)格實(shí)際所對(duì)應(yīng)的原油價(jià)格為70-75美元/桶，而非國(guó)際市場(chǎng)上的不到50美元/桶。

　　我們此前已于12月10日因油價(jià)下跌而下調(diào)了2015年通脹預(yù)測(cè)。自那以后，國(guó)內(nèi)油價(jià)又下跌了10%左右。如果2015年國(guó)際油價(jià)保持在50美元/桶左右的低位，再考慮到石油消費(fèi)密集度、各類受管制價(jià)格的調(diào)整，我們估算2015年CPI還會(huì)被額外拉低0.3-0.4個(gè)百分點(diǎn)，PPI受到的影響可能更大、可能會(huì)被進(jìn)一步拉低0.5個(gè)百分點(diǎn)。

　　宏觀影響小，微觀收益大

　　我們認(rèn)為油價(jià)下跌對(duì)2015年實(shí)際GDP的提振作用有限。如上所述，油價(jià)下跌的主要傳導(dǎo)渠道包括：降低通脹、提高消費(fèi)者實(shí)際收入從而提振消費(fèi)，降低生產(chǎn)成本、改善企業(yè)盈利進(jìn)而促進(jìn)投資，以及全球增長(zhǎng)改善間接提振出口需求。我們估算：

　　* 油價(jià)每下跌10%，CPI將下降0.3-0.4個(gè)百分點(diǎn)、居民實(shí)際收入也將提升相同幅度，并在居民儲(chǔ)蓄率維持不變(40%左右)的情況下提振實(shí)際消費(fèi)，GDP增速將由此提高0.1-0.2個(gè)百分點(diǎn)。

　　* 油價(jià)下跌對(duì)投資的影響估計(jì)微乎其微?？紤]到產(chǎn)能過(guò)剩、內(nèi)需疲弱以及企業(yè)部門杠桿率較高，我們預(yù)計(jì)企業(yè)不會(huì)將節(jié)約下來(lái)的成本用于擴(kuò)大投資和產(chǎn)能。此外，油價(jià)下跌還可能抑制國(guó)內(nèi)石油和相關(guān)能源行業(yè)的資本支出。

　　* 油價(jià)下跌促進(jìn)全球GDP增長(zhǎng)、從而支撐中國(guó)出口。中國(guó)對(duì)G3經(jīng)濟(jì)體的出口占總出口的一半以上，而對(duì)主要產(chǎn)油國(guó)的出口占比僅為八分之一。瑞銀估算油價(jià)每下降10%會(huì)提振全球GDP增速0.1-0.2個(gè)百分點(diǎn)，而我們估算G3經(jīng)濟(jì)體GDP增速每提高1個(gè)百分點(diǎn)將會(huì)提振中國(guó)實(shí)際出口增速1.5-2個(gè)百分點(diǎn)、GDP增速0.2個(gè)百分點(diǎn)。

　　自我們?cè)?014年11月初發(fā)布2015年GDP預(yù)測(cè)以來(lái)，國(guó)際油價(jià)已下跌40%左右、國(guó)內(nèi)油價(jià)下跌20%左右?；谏鲜雒舾行苑治觯覀児烙?jì)本輪油價(jià)下跌可以提振中國(guó)GDP增長(zhǎng)0.2-0.3個(gè)百分點(diǎn)。

　　考慮到油價(jià)預(yù)測(cè)、傳導(dǎo)機(jī)制及全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)等方面存在較大的不確定性，我們維持2015年GDP增長(zhǎng)6.8%的基準(zhǔn)預(yù)測(cè)不變。我們視油價(jià)下跌為潛在的上行風(fēng)險(xiǎn)、從而抵消此前我們預(yù)測(cè)所面臨的下行風(fēng)險(xiǎn)，因此我們預(yù)測(cè)所面臨的風(fēng)險(xiǎn)當(dāng)前大致平衡。

　　對(duì)財(cái)政和貨幣政策的影響

　　我們認(rèn)為油價(jià)下跌對(duì)財(cái)政的凈影響非常小。一方面，2014年11月底以來(lái)政府已連續(xù)三次上調(diào)消費(fèi)稅，且受益于購(gòu)進(jìn)成本下降，石油下游用戶盈利好轉(zhuǎn)將提振企業(yè)所得稅。但另一方面，石油進(jìn)口增值稅、國(guó)內(nèi)石油特別收益金及石油和相關(guān)上游行業(yè)企業(yè)所得稅將會(huì)下降。兩相抵消，凈影響十分有限。

　　在研究供給端因素推動(dòng)的油價(jià)下跌時(shí)，人們通常假設(shè)通脹或通脹預(yù)期下降的背景下貨幣政策將會(huì)放松、從而促進(jìn)GDP增長(zhǎng)。雖然我們的確預(yù)計(jì)央行會(huì)在低通脹環(huán)境里進(jìn)一步降息(2015年至少降息兩次)，但我們強(qiáng)調(diào)降息的主要目的是抑制實(shí)際利率攀升、避免信貸條件被動(dòng)緊縮。更重要的是，為了避免杠桿快速攀升、防范金融風(fēng)險(xiǎn)，我們預(yù)計(jì)決策層雖然可能會(huì)通過(guò)降準(zhǔn)等措施提供流動(dòng)性支持，但會(huì)保持 松緊適度 、不會(huì)加快2015年信貸增速?？傊?，我們認(rèn)為放松貨幣政策主要是為了避免信貸條件被動(dòng)緊縮，而不是進(jìn)一步推高經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

　　油價(jià)下跌確實(shí)為能源和價(jià)格政策改革創(chuàng)造了機(jī)遇，近幾個(gè)月決策層也加快了相關(guān)改革推進(jìn)步伐，包括放松或取消能源、交通運(yùn)輸和公用事業(yè)價(jià)格的管制或補(bǔ)貼，調(diào)整資源稅和成品油消費(fèi)稅，以及增加石油戰(zhàn)略儲(chǔ)備。前兩項(xiàng)改革措施會(huì)有助于提高國(guó)內(nèi)能源效率、推動(dòng)經(jīng)濟(jì)再平衡。

　　對(duì)國(guó)際收支和人民幣匯率的影響

　　2014年我國(guó)石油凈進(jìn)口3.08億噸、合計(jì)2276億美元。我們估算油價(jià)每下跌10美元/桶，進(jìn)口額就會(huì)減少230億美元左右。我們對(duì)2015年外貿(mào)和經(jīng)常賬戶順差的預(yù)測(cè)(分別占GDP的5.7%和3.2%)已經(jīng)在一定程度上考慮了油價(jià)下降。不過(guò)，如果2015年油價(jià)保持當(dāng)前低位，外貿(mào)和經(jīng)常賬戶順差占GDP的比重可能會(huì)再提高0.4個(gè)百分點(diǎn)。

　　雖然經(jīng)常賬戶順差還可能進(jìn)一步擴(kuò)大，但由于決策層大力鼓勵(lì)對(duì)外直接投資、國(guó)內(nèi)企業(yè)和居民隨著資本管制放松而多元化配置其資金、以及套利資金受人民幣匯率預(yù)期的影響消退，中國(guó)的外匯資本已轉(zhuǎn)為凈流出、2015年資本賬戶赤字可能會(huì)進(jìn)一步擴(kuò)大。隨著石油美元規(guī)模下降、美元升值、新興市場(chǎng)面臨不均衡的壓力、全球主要經(jīng)濟(jì)體貨幣政策分化，油價(jià)大跌可能會(huì)加劇跨境資本流動(dòng)的波動(dòng)。

　　綜合考慮上述因素，我們維持人民幣對(duì)美元匯率在2015年底小幅貶值到6.35的預(yù)測(cè)。不過(guò)，隨著美元對(duì)其他主要貨幣進(jìn)一步升值、新興市場(chǎng)匯率貶值，人民幣對(duì)主要貿(mào)易伙伴一籃子貨幣的有效匯率可能繼續(xù)上升。