8月中，因為人民幣兌美元匯率做出一次性調(diào)整，香港時裝公司I.T(0999.HK)曾因此蒙受6000萬港元匯兌虧損。自8月初至9月底，人民幣兌美元匯率貶值幅度約2.5%，人民幣匯率的變動是否會給更多中國上市公司帶來風(fēng)險?

“人民幣貶值不會對中國企業(yè)的負債可持續(xù)性帶來嚴重、直接的系統(tǒng)性風(fēng)險。中國非金融企業(yè)的外幣負債規(guī)模有限，主要集中在規(guī)模較大的企業(yè)和國有企業(yè)。”國際評級機構(gòu)惠譽(Fitch)高級董事Matt Jamieson認為。

惠譽最近的一份專題研究指出，中國企業(yè)的負債絕大部分是人民幣計價的債務(wù)，在3100個上市非金融企業(yè)中，只有180家賬面存有外幣負債，這些債務(wù)主要是公司發(fā)行的非人民幣計價債券或者外幣貸款。根據(jù)彭博數(shù)據(jù)，截至今年9月，這180家中國企業(yè)的未償還外幣貸款總量約2440億美元，在總額超過15萬億美元的中國企業(yè)總負債中只占很小一部分。即便對于那些有外幣負債的企業(yè)而言，截至去年底，其外幣債務(wù)也只是其全部負債的30%左右。

“短期內(nèi)，人民幣匯率下跌對中國企業(yè)負債可持續(xù)性的影響非常小，迄今為止，人民幣匯率的貶值幅度也很小。即便日后貶值幅度拉大，依然不會帶來嚴重風(fēng)險。”Jamieson指出。

國企外債近1600億美元

在180家持有外幣負債的中國上市公司中，國企和規(guī)模較大的企業(yè)的外幣負債居多，中國非金融上市公司的外幣負債，81%來自收入最多的200家大型企業(yè)，其中前50家企業(yè)的負債總額已經(jīng)占外幣負債總額的52%，接下來50家企業(yè)的負債占比約15%。

惠譽指出，國企的外幣負債比例較高，60家國企的外債規(guī)模約1590億美元，占全部外幣負債(2440億美元)的65%。不過，這些國企的外幣負債在各自負債總額的占比約26.8%，與120家非國企37%的外幣負債比例相比，處于較低水平。

“外幣負債集中于大型企業(yè)和國企是意料之中的，顯然，大型企業(yè)更容易進入國際資本市場獲得外幣貸款。這也再次印證我們的觀點，即人民幣貶值對中國企業(yè)負債風(fēng)險有限。”Jamieson指出，總體來說，國企和大型企業(yè)有更多樣化和可持續(xù)的收入來源，以應(yīng)付匯率變動導(dǎo)致成本上升的情況。

對于那些外幣負債規(guī)模較大的公司來說，人民幣如果進一步貶值，可能會構(gòu)成風(fēng)險?；葑u的統(tǒng)計顯示，在180家由外幣負債的上市公司中，73家公司的外幣負債占債務(wù)總額的比例超過50%。

“外幣負債比例和杠桿雙高的行業(yè)或公司，最容易受到人民幣匯率變動的沖擊。”Jamieson表示，不過，從行業(yè)來看，同時具備兩項特征的并不多。

外幣負債比例超過70%的行業(yè)，一般來說負債占EBITDA(稅息折舊及攤銷前利潤)的比例就比較低，尤其是科技和汽車行業(yè)，二者杠桿分別為2.4倍和0.7倍。相反，如果該行業(yè)的杠桿較高(如超過0.5倍)，外幣負債比例就比較低，如房地產(chǎn)(38%)、自然資源(18%)航空(15%)和醫(yī)藥(35%)等。零售可能是風(fēng)險最高的行業(yè)，外幣負債比例為49%，杠桿為5.4倍。

能源、地產(chǎn)、科技外債最高

以行業(yè)劃分，能源、地產(chǎn)和科技行業(yè)的外幣負債規(guī)模最高，其中，能源行業(yè)10家企業(yè)共有770億美元的外幣債務(wù)，42家房地產(chǎn)企業(yè)共有620億美元負債，科技行業(yè)的20家企業(yè)則背負著300億美元負債。

在能源行業(yè)中，尤其是油氣領(lǐng)域的外幣負債絕對規(guī)模最大。由于多數(shù)企業(yè)是大型國企，功能貨幣本身多為美元，其杠桿通常不高，除了貨幣轉(zhuǎn)換會導(dǎo)致匯兌虧損外，這類企業(yè)面臨的匯率風(fēng)險并不高。房地產(chǎn)企業(yè)的外幣負債規(guī)模雖然也很高，但惠譽認為，匯率變動對其影響有限，因為離岸市場上主要的借款人一般具備健康的財務(wù)狀況，現(xiàn)金流和利潤“生產(chǎn)能力”較強，能夠承受外匯變動的影響。

科技行業(yè)雖然外幣負債規(guī)模不小，但約2/3的債務(wù)來自行業(yè)的三巨頭——阿里巴巴、騰訊和百度，而三者都有充沛的現(xiàn)金、健康的現(xiàn)金流和較低的杠桿，也不會受到很大沖擊。

“在30個外幣負債最多的企業(yè)中，杠桿能夠幫助分辨哪些企業(yè)可能受到最大沖擊。”Jamieson表示，外幣負債規(guī)模雖高，但杠桿偏低，也不會構(gòu)成風(fēng)險。6個外幣負債最多的企業(yè)——中石化、中海油、中石油、聯(lián)通、中海外和阿里巴巴，其負債與EBITDA之比均低于3倍。

相比之下，由于去年EBITDA較低以及總體負債上升，三個自然資源公司——復(fù)星國際、河北鋼鐵集團和兗煤澳洲，兩家地產(chǎn)公司——越秀和合景泰富以及互聯(lián)網(wǎng)公司攜程的杠桿均超10倍。Jamieson認為，如果人民幣繼續(xù)貶值，且其EBITDA維持或者低于現(xiàn)有水平，這些公司的信用水平可能惡化。

阿里巴巴的外幣負債規(guī)模也不低。截至今年9月底，阿里巴巴的外幣負債達80億美元，以去年底總負債規(guī)模為基準(zhǔn)，外幣負債比例高達97%。不過，Jamieson認為，外匯變動帶來的影響不是阿里巴巴的一個主要信用風(fēng)險，因為運營資金流調(diào)整后的杠桿仍低于1.5倍，而且自由現(xiàn)金流利潤率為正，預(yù)計手中現(xiàn)金繼續(xù)充沛。

從絕對值而言，中石化和中海油是外幣負債最多的中國企業(yè)，均超過250億美元，外幣負債比例分別為47%和接近100%。中石油位居第三，外幣負債210億美元，外幣負債占比為25%。不過，三個公司的負債與EBITDA之比都低于2倍，加之實際功能貨幣均為美元，杠桿較低，三個國有油企的外匯風(fēng)險都很低